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股商短期背离后趋于收敛。2009 年前商品与股市有3 个长期严重背离区间,近十年背离时间显著缩短。73 个月(95/6~01/6)→35 个月(02/9~05/7)→18个月(06/10~08/3)→26 个月(13/1~15/2)→5 个月(18/6~18/10)→8 个月(19/7~20/2)→9 个月(21/9~22/5)。
09 年后的收敛路径如何?当月股票下跌、商品上涨:延续背离概率低,商品低位股商同涨,商品高位股涨商跌。1)次月至未来半年继续背离概率不足20%,或与09 年后PPI 上行周期中企业盈利改善相关。2)当季股票上涨向商品收敛的情形概率最高,商品上涨有望带动PPI 同比上行。3)半年内相互收敛概率最高,该类情况商品多在阶段高点,通胀拐点确认后货币政策转向。当月股票上涨、商品下跌:延续背离、股商同跌是概率最高的两种情形。1)延续背离的情况同样多为通胀下行→流动性宽松→股市上涨。2)股商同跌的两个典型情形是PPI 高位经济下行压力被低估、PPI 低位股市交易复苏预期。
当前宏观环境股票上涨向商品收敛概率高。股票下跌商品上涨样本中,匹配以下四个宏观条件,当前更像12 年11 月、19 年5 月:1)利率中枢趋于下降;2)M1 同比弱、回升压力大;3)PMI 反弹后面临回调压力;4)PPI 同比与库存周期长期下行后走向筑底。两次股商背离后的收敛模式一致,次月及当季股市上涨向商品市场收敛,半年内商品跌、股票涨。
本轮股市压制因素:短期美债上行过快+市场过度悲观。2012 年11 月市场同样对短期宏观好转有较为充分的预期,在前期经济短期筑底→略有恢复→回落的持续演绎下,交易模式较为短期博弈,投资者不愿等待数据验证,而选择在政策预期充分之际卖出。2019 年5 月市场复苏交易逐步充分,开始担忧Q2 下滑压力,叠加全球地缘政治、海外流动性收紧等压力。
本轮商品上涨驱动:供给压力下降+需求政策预期+旺季尚无法证伪。
供给端海外OPEC 减产、国内粗钢平控,需求端地产维稳政策持续推出落地,8 月下旬尚无法证伪金九银十。12 年商品上涨主要驱动是有色金属的收储预期,15 年除OPEC 减产外基建发力、地产开工亮眼。
展望后市,运动战、向上磨,积极因素正在累积。随着美债利率逐步高位企稳,参考2018 年10 月、2022 年10 月,可能领先A 股市场底。国内目前处于经济回暖、流动性宽松、政策加码的阶段,A 股短期因为风险调整到低位,建议保持乐观、适时布局。行业配置方面,节奏有望为蓝筹搭台、成长表现,“高盈利成长+低估值蓝筹”组合进可攻、退可守,值得继续配置。1)蓝筹搭台重点关注大金融(券商、保险、地产)、PPI 预期触底(聚氨酯、农化、钢铁)、中美地产链共振(建材、家居);2)成长表现重点关注数据要素(近期以联通为代表的龙头公司表现优异)、受益全球供应链重构的高端制造。
风险提示:旺季商品需求不佳;联储加息超预期;历史经验失效等。
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