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公司23H1 扣非净利下降16.1%,我们分析业绩下滑主要受人口出生率下降、仍处门店调整期等因素有关。公司门店布局正在优化,爱婴室与贝贝熊的协同整合初见成效,上半年贝贝熊实现扭亏为盈。我们建议持续跟踪生育率趋势与公司拓店进展,维持“增持”评级。
上半年收入下降、业绩承压。公司2023H1 实现收入16.66 亿元/-10.8%、归母净利润4151 万元/+0.6%、扣非净利润2388 万元/-16.1%。我们根据公司财报计算,23Q2 单季度收入9.09 亿元/-10.4%、归母净利润3883 万元/-27.5%、扣非净利润2788 万元/-38.5%。我们分析业绩下滑主要受人口出生率下降、仍处门店调整期等因素有关。23H1 经营活动现金流净额为2.55 亿元/+18.7%,同比改善主要由于本期采购商品支付的现金减少。分业态看,23H1 门店销售/电子商务/批发业务的收入分别同比-10.1%/-18.3%/-72.8%,母婴服务和其他业务收入分别同比+4.4%/+22.0%。分品类看,奶粉/用品/棉纺/玩具及出行的收入分别同比-17.0%/-16.9%/-2.8%/-3.3%,食品/母婴服务/供应商服务/其他业务的收入分别同比+19.1%/+4.4%/+23.9%/+4.5%,奶粉类和用品类是公司营业收入的主要来源,占比超过70%,而本期的收入降幅最大。23H1 自有品牌销售收入占比达11.0%、同比增长16.75%。
门店布局持续优化,精简面积提升效率。公司积极优化调整低效门店,合理控制门店分布密度,23H1 净关门店11 家(新开8 家、关闭19 家)。随着低效门店优化以及爱婴室与贝贝熊在市场、技术、供应链等方面的进一步整合,贝贝熊23H1 净利润999 万元(22H1 为亏损643 万元),扭亏为盈。根据公司公告,截至23H1,公司已签约待开业门店共8 家且公司预计均将于23Q3 开业,公司将进一步推进华东、华中空白区域市场覆盖。
多数产品毛利率下降,费用率整体控制良好。23H1 公司多数产品毛利率有不同程度下降, 奶粉/ 食品/ 用品/ 棉纺/ 玩具及出行品类毛利率分别下降1.2/4.9/2.4/2.4/7.9pcts,而23H1 公司综合毛利率为27.9%/+0.01pct,与上年同期趋平主要系高毛利率供应商服务业务(23H1 为88.9%)收入同比增长23.9%,支撑公司整体毛利水平。23H1 公司销售/管理/财务费用率分别为21.0%/3.2%/1.1%,分别+0.75/+0.06/-0.28pct,在收入端下滑背景下公司通过提升精细化管理水平、优化人员结构、减少融资规模等方式控制费用支出,费用率同比未出现明显提升。23H1 扣非净利率为1.43%/-0.09pct,同比基本持平。
风险因素:人口出生率持续下行;收购整合效果不及预期;开店进展不及预期;新增门店经营效率低于预期。
盈利预测、估值与评级:由于母婴行业面临生育率下降压力,公司23H1 业绩承压,但在积极的降本增效措施下利润率水平相对稳定,门店布局持续优化助力贝贝熊实现扭亏为盈。我们建议持续跟踪生育率趋势与公司拓店进展。结合上半年经营情况和门店数据,并考虑到生育率拐点尚不清晰,我们下调2023-2024年归母净利预测至0.95/1.17 亿元(原预测为1.26/1.57 亿元),并新增2025年归母净利预测为1.36 亿元。选取孩子王作为可比公司,孩子王2024 年动态PE 为26x(Wind 一致预期),考虑到成长性的差异,给予公司2024 年24xPE,对应目标价为20 元,维持“增持”评级。
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